中金辰大华宝基金李栋梁：反内卷行情下的股债配置策略

　　大家好，我是华宝基金固定收益投资总监李栋梁。

　　近期，市场呈现出了典型的结构化特征。权益市场持续回暖，可转债指数创下近10年新高，而债券市场则受股债跷跷板效应影响快速回调，跌破短期低点。在低利率环境下，我们认为“纯债打底+转债增强+股票增厚”的多元资产配置框架，仍是兼顾稳健性与收益弹性的最优解，这也是我管理固收产品时始终坚持的配置逻辑。

　　从政策维度看，此轮行情波动主要来自于大家最近常听的“反内卷”。自去年经济工作会议提出“整治内卷式竞争”，到今年7月依法治理无序竞争，再到明确十大行业高质量发展路径，政策方向十分明确，就是要让企业跳出低水平价格战。提到反内卷，相信也有许多人会把这次和16年的供给侧改革相比较，但我们认为这次与2016年不同，之前更多是国企主导的高效调整，这次则是依法依规治理全行业，后续不同行业可能会有针对性的政策落地。

　　从基本面维度看，目前基本面呈现出“消费托底，投资承压”的特征。上半年消费同比增长5%，较去年提升1.5%，其中“以旧换新”1620亿补贴贡献显著；6月数据受餐饮收入下滑及耐用品补贴退坡扰动，但后续1480亿补贴仍具支撑力。出口高频数据保持韧性，固定资产投资则显疲态，6月单月增速持续下滑，凸显稳消费作为稳增长核心抓手的政策定位。

　　具体到资产的配置策略上，我们认为：

纯债市场：近期长债出现一定调整，我们估计下半年大概率呈现区间震荡走势，想要突破6月的低点则需央行明确未来的降息信号，否则或在当前水平与3月高点之间波动。总体来看，纯债投资的难度和之前相比有所提升，我们可以聚焦短久期与高等级信用债的确定性。可转债市场：目前可转债的价格中枢已逼近130元，估值处于历史高位，这和转债市场的供求有关。新增转债发行不多，强赎和到期却在增加，这样的供需关系有望持续支撑估值。但130元是个敏感点，很多转债到了这个价可能触发强赎，此时高价转债（转股溢价率30%以上）的性价比不如股票。与其承担高溢价，不如直接买入正股。不过低价转债仍有配置价值，可作为权益资产的风险缓冲工具，适合从长期布局的角度上关注。股票市场：二季度以来，股票市场表现超出预期。4月贸易战冲击后的纠偏，5-6月短暂调整后的快速反弹，都显示出市场的韧性有所增强。创新药、光模块、PCB等板块受基本面支撑上行，周期品上涨则与政策导向高度相关。总体来看，当前市场的活跃度持续提升，投资者风险偏好修复，资金持续流入将强化结构性机会，我们可以重点跟踪交易量与新增资金动向。

　　总体而言，当前市场处于政策驱动的再平衡阶段。反内卷带来的商品价格修复与名义GDP回升，将约束纯债收益空间；权益市场的结构性机会持续，但需把握好行业轮动与品种切换；严格区分转债价格与溢价率水平，进行差异化配置。后续我们会密切跟踪政策力度、商品价格弹性和市场资金流向，动态调整组合久期与仓位结构，在严控回撤的前提下提升组合收益弹性。

　　数据来源：Wind，华宝基金。观点更新时间：2024.7.31。

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